行业核心观点：

　　房地产行业基本面仍处于底部，疫情影响政策效果，宏观经济承压，经济“稳增长”诉求预期进一步加强，房地产行业政策环境持续改善中，看好板块的市场表现。建议关注(1)基本面表现较好的物业管理公司；(2)具有央企/国企背景的财务稳健型优质房企；(3)拥有优质持有型物业或转型类企业，或有效形成“开发类+”的良性资金循环的房企。

　　投资要点：

　　A 股房企整体业绩明显下行， 头部和国央企背景房企表现相对较好：我们统计的72 家房企2021/2022Q1 整体营收同比增速为+11.96%/-11.52%，同比变动-2.46pct/-51.66pct.其中头部/中型/小型房企2021 年营收同比增速为+16.85%/+3.21%/+6.12%，国/央企、民营房企营收增速分别为20.42%/7.23%；2022Q1 头部/中型/小型房企营业总收入同比增速为-7.89%/-18.76%/-12.98%，国/央企、民营房企营业总收入同比增速为5.00%、-18.59%。利润方面，我们统计的72 家房企2021 年整体归母净利润同比增速为-53.01%，2022Q1 归母净利润同比下滑52.14%。

　　A 股房企盈利水平大幅下降，国央企表现优于民营房企：我们统计的72 家房企2021/2022Q1 整体毛利率水平为20.81%/20.46%，同比-5.67pct/-2.39pct.其中，头部/中型/小型房企2021 年毛利率水平为19.73%/21.02%/32.52% ， 同比

　　-5.87pct/-5.80pct/-1.74pct；国央企/民营房企2021 年毛利率水平为26.25%/17.38%，2022Q1 分别为28.74%/15.85%。

　　信用风险持续释放，减值损失明显增加：2021 年，我们统计的72家房企合计计提资产减值损失622.46 亿，同比增长149.39%。其中部分中型房企出现信用风险，拉高了中型房企的减值损失，占比达61.90%；按企业性质看，民企减值计提占比达70.89%。

　　杠杆水平持续收缩，销售下行导致回款压力加大，已售未结算金额对营收的覆盖度维持高位：我们统计的72 家房企2021/2022Q1整体剔除预收账款后的资产负债率为71.29%/70.68%，持续下降。

　　销售商品、提供劳务收到的现金2021/2022Q1 同比增速为8.18%/-32.47%，增速明显下降。2021/2022Q1 预收账款营收覆盖率为117.25%/120.79%。

　　基金重仓配置比例持续回升，但仍处于低位。2021 年房地产行业基金重仓配置比例为1.56%，低于标准配置比例0，。5环4p比ct+0.2pct.2022 年一季末房地产行业基金重仓配置比例为2.12%，低于标准配置比例0.45pct，环比+0.6pct.公司持仓普遍回升， 央/国企背景等高信用公司获得持续明显增持，如保利发展、金地集团、招商蛇口等；部分民营房企在2022 年一季度也获得增持，如金科股份、中南建设等。保利发展持仓总市值仍居于房地产行业基金重仓持股首位，万科在2022 年一季度遭减持。

　　风险因素：行业基本面持续快速下行、政策放松不及预期、行业信用风险超预期等。

（文章来源：万联证券）